干冰清洗設(shè)備帶來前沿消息中國經(jīng)濟(jì)為何韌性如此之強
2017年中國GDP實際增長達(dá)到6.9％，扭轉(zhuǎn)了此前連續(xù)6年的持續(xù)下滑態(tài)勢，其中四季度單季增長6.8％，持穩(wěn)于三季度，且僅較上半年6.9％增速微降，也打破了很多人對2017年內(nèi)季度增速“前高后低、逐季下行”的判斷。在持續(xù)不斷的悲觀疑慮中，經(jīng)濟(jì)運行的韌性超乎預(yù)期，這種韌性的來源是什么，2018年是否可以持續(xù)？這里嘗試從產(chǎn)能周期以及產(chǎn)能利用率的角度給出解答。

產(chǎn)能利用率是驅(qū)動產(chǎn)能周期的決定性力量

諾獎得主斯蒂格利茨在其所著《經(jīng)濟(jì)學(xué)》中強調(diào)：“整個經(jīng)濟(jì)學(xué)界已經(jīng)相信：宏觀的變化必須以微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理為基礎(chǔ)，經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論只有一套，而非兩套?！痹谖覀兛磥?，宏觀經(jīng)濟(jì)的分析和判斷，也需要建立在微觀的供需分析基礎(chǔ)之上，供需力量對比，即產(chǎn)能利用率，決定商品價格和企業(yè)盈利，進(jìn)而決定企業(yè)家的產(chǎn)能投資決策，而產(chǎn)能投資的自然時滯及其自身“從需求向供給跳躍式轉(zhuǎn)換”的特征，導(dǎo)致供需之間的階段性失衡，成為經(jīng)濟(jì)周期性擺動的根源。

具體來說，當(dāng)企業(yè)產(chǎn)能利用率逐步走高時，企業(yè)首先可以不用提高產(chǎn)品價格而提高盈利，因為單位產(chǎn)品中分?jǐn)偟墓潭ǔ杀竞凸芾碣M用都在減少（這可以在相當(dāng)程度上解釋為何2017年P(guān)PI大漲但CPI依然溫和，而企業(yè)利潤仍能大幅增長），對應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)中的復(fù)蘇階段。但是當(dāng)需求持續(xù)提高并推動產(chǎn)能利用率達(dá)到一定的閾值之后，企業(yè)就會做兩件事，一是提價以保證交付的公平性，二是擴產(chǎn)，而擴產(chǎn)階段會在自然的終端需求之外疊加出產(chǎn)能投資的需求，也即投資的“加速”原理，將使供需更加失衡即產(chǎn)能利用率進(jìn)一步提高，表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的過熱。伴隨持續(xù)且高漲的價格，調(diào)控機關(guān)會提高利率并放緩財政支出，對應(yīng)終端需求的降溫，但供給能力釋放需要時間，CPI更是滯后于PPI，故調(diào)控初期價格仍有慣性上漲，表現(xiàn)為滯漲。調(diào)控后期產(chǎn)能逐步釋放，而產(chǎn)能投資的需求會在投產(chǎn)的那一瞬間“跳躍式”地轉(zhuǎn)化為供給能力，這種跳躍式的變化經(jīng)常會導(dǎo)致供過于求并拉動產(chǎn)能利用率持續(xù)走低，商品價格和企業(yè)盈利能力亦同步下滑，表現(xiàn)為衰退。直至價格下滑到一定水平后政策再度開始刺激，需求逐漸改善，進(jìn)入下一個周期中的復(fù)蘇階段。

由于國家統(tǒng)計局公布的工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率從2013年才開始，不足以覆蓋整個周期，我們利用1531家非金融類上市公司2006年來的“固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”近似替代，比較其與GDP平減指數(shù)和名義GDP增速之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)三者間匹配良好，GDP平減指數(shù)和名義增速，在方向和變動幅度上都與企業(yè)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率趨于一致，驗證了產(chǎn)能利用率對經(jīng)濟(jì)周期擺動的決定性作用。在短周期內(nèi)，2013年以來統(tǒng)計局的產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)，與非金融類上市公司的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方向和幅度也非常接近，說明這種替代是可行的。

產(chǎn)能利用率與新增產(chǎn)能的“高-低”搭配是經(jīng)濟(jì)韌性的根源

國家統(tǒng)計局自2017年11月開始，公布了2013年來工業(yè)企業(yè)的季度產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)，近5年來分別為：75.8％、75.6％、74.3％、73.3％、77.0％，可以看到2017年（分季度數(shù)據(jù)為2016年三季度）以來，產(chǎn)能利用率觸底回升，2017年四季度更回升到78.0％，為5年來的最高水平。產(chǎn)能利用率的持續(xù)回升正是2016年以來經(jīng)濟(jì)韌性的根本原因，如前一章所述，產(chǎn)能利用率的提高會帶動商品價格和企業(yè)盈利回升，而2016年來工業(yè)企業(yè)與上市公司的運營結(jié)果，也與這一結(jié)論相符。

但疑問依然存在，首先是2017年GDP實際增速僅較2016年的多年來低點輕微回升了0.2個百分點，為什么產(chǎn)能利用率出現(xiàn)了明顯回升？其次是從目前來看，房地產(chǎn)和地方債務(wù)控制措施十分嚴(yán)厲，如果2018年的房地產(chǎn)和基建投資都明顯減速，經(jīng)濟(jì)的韌性是否還能存在，尤其是對建材、化工、鋼鐵、有色等周期品來說，如果需求減速，這些行業(yè)產(chǎn)品的價格是否會面臨較大的下行壓力，并拖累相關(guān)行業(yè)企業(yè)盈利再度下行甚至虧損？

要理解和回答這些疑問，核心是理解產(chǎn)能利用率的概念，如果不考慮存貨和運營效率改進(jìn)，產(chǎn)能利用率等于當(dāng)年的需求與企業(yè)年化生產(chǎn)能力的比例，后者近似等于企業(yè)存量的產(chǎn)能加新增產(chǎn)能，而新增產(chǎn)能來自于二至三年前的產(chǎn)能投資。產(chǎn)能利用率變化的結(jié)果取決于供給與需求兩者變化的速度差值。

2016年中期來，伴隨國內(nèi)政策寬松后的房地產(chǎn)需求回升，外需的回暖，整體需求確實明顯企穩(wěn)，但變化更大的是供給端，即新增產(chǎn)能的大幅減少。具體來說，在供給端即產(chǎn)能投資方面，2010年以來經(jīng)歷了明顯的三個階段，以制造業(yè)投資為例，2010年起受益于“四萬億”對企業(yè)盈利的巨大提升，制造業(yè)投資高位加速，2010年和2011年分別為26.9％和31.8％，2012年雖然有所下滑，但依然慣性保持在22.0％的高位，這三年是企業(yè)產(chǎn)能“投資的高峰期”。以2-3年時滯來看，2013-2015年進(jìn)入“投產(chǎn)的高峰期”，從結(jié)果看，盡管這三年間實際GDP增速分別為7.8％、7.3％和6.9％，工業(yè)增加值增速分別為7.7％、7.0％和6.0％，需求總體并不弱于2017年（GDP和工業(yè)增加值增速分別為6.9％和6.4％），但由于新增產(chǎn)能太多造成供給增幅更大，所以產(chǎn)能利用率持續(xù)下滑，對應(yīng)PPI分別為-1.9％、-1.9％和-5.2％。而與此同時，因果循環(huán)，正是由于2013年之后企業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，盈利大幅下滑，所以此期間的產(chǎn)能投資大幅放緩，2013-2017年間的制造業(yè)投資增速分別為18.5％、13.5％、8.1％、4.2％和4.8％，這也就意味著自2017年起，新增產(chǎn)能的沖擊大為緩解，進(jìn)入“新增產(chǎn)能低迷期”，這才導(dǎo)致盡管2017年需求恢復(fù)比較溫和，但產(chǎn)能利用率仍然顯著回升。

有意思的是，2015-2017年這三年的制造業(yè)投資增速大幅下滑到單位數(shù)，建材、化工、鋼鐵、有色等行業(yè)更是已經(jīng)連續(xù)兩年甚至三年固定資產(chǎn)投資負(fù)增長，這也就意味著從2018年開始的兩三年，新增產(chǎn)能更是微乎其微。由是我們可以推測，即便2018年需求有所減速，但只要不出現(xiàn)絕對量的明顯負(fù)增長，產(chǎn)能利用率仍有望保持穩(wěn)定甚至提高，商品價格和企業(yè)盈利亦不會出現(xiàn)明顯下行，經(jīng)濟(jì)韌性仍存。事實上，依據(jù)我們簡化模型的測算，哪怕2018年的工業(yè)增加值增速大幅減速1/3，降至4％左右，工業(yè)產(chǎn)能利用率也有望持平，換言之，如果2018年的工業(yè)需求增速超過4％，那么產(chǎn)能利用率就很可能繼續(xù)提高。必須說明的是，模型高度簡化了相關(guān)影響因素，所以具體的數(shù)值本身可能會有出入，但其基本原理扎實可靠，數(shù)據(jù)所顯示的趨勢值得高度關(guān)注。從直觀的角度來看，2017年的工業(yè)增加值增速較2016年回升，在通脹溫和提高、外需旺盛的局面下很難想象2018年需求大幅下滑，而在供給端，新增產(chǎn)能對應(yīng)的2015和2016年制造業(yè)投資增速均值為6.15％，較2014年和2015年增速均值大降4.7個百分點，所以2018年供給相較于需求的緊張程度在邏輯和趨勢上都很容易理解，而這種緊張局面或者說經(jīng)濟(jì)的韌性，在2019年依然有望持續(xù)。

更為重要的是，伴隨企業(yè)以產(chǎn)能利用率為代表的談判能力回升，企業(yè)的現(xiàn)金流狀況也將持續(xù)改善，進(jìn)而有能力償還銀行貸款，修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表。而企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)生態(tài)中最為重要的微觀主體，其整體運營狀況的改善，還將提高員工的收入以及消費能力，增加政府部門的稅收，改進(jìn)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量和放貸信心。從這個角度來看，即便2018年需求小幅放緩，經(jīng)濟(jì)仍將表現(xiàn)出相當(dāng)?shù)捻g性，而如果外需或者企業(yè)的資本支出繼續(xù)改善可以對沖房地產(chǎn)和基建的下滑，經(jīng)濟(jì)甚至能夠表現(xiàn)出頗為可觀的向上彈性。